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【商業(yè)與法治輿情觀察室 http://www.blaw.org.cn 快訊】：（北京商報(bào)）

“大自然的搬運(yùn)工”農(nóng)夫山泉又把自己向上市之路“搬”近了一步,。日前，證監(jiān)會正式核準(zhǔn)農(nóng)夫山泉發(fā)行境外上市外資股,，并披露了招股書,。60%的高毛利,，連續(xù)兩年超過17%的增長率……在公布營收持續(xù)走高的同時,，農(nóng)夫山泉高分紅,、高負(fù)債的問題也隨之顯露,，這不禁引起業(yè)內(nèi)質(zhì)疑：農(nóng)夫山泉上市,，到底差不差錢,？

8月2日，針對農(nóng)夫山泉招股說明書中披露的高毛利率,、高分紅,、高負(fù)債等問題，農(nóng)夫山泉相關(guān)負(fù)責(zé)人回復(fù)北京商報(bào)記者稱,，“對于相關(guān)評論不予置評”,。

高毛利 高增長

8月2日，對于農(nóng)夫山泉招股說明書中高毛利率等相關(guān)問題,，農(nóng)夫山泉相關(guān)負(fù)責(zé)人回復(fù)北京商報(bào)記者稱,，“目前,，農(nóng)夫山泉還處在靜默期，不能接受采訪,，對于相關(guān)評論不予置評”,。

4月29日晚，農(nóng)夫山泉向港交所遞交招股說明書,。招股說明書顯示,，2018、2019年農(nóng)夫山泉的收益同比增速分別為17.1%,、17.3%,。2017-2019年，農(nóng)夫山泉凈利潤分別為33.86億元,、36.12億元,、49.54億元。

目前,，農(nóng)夫山泉主要有包裝飲用水,、茶飲料、功能飲料,、果汁飲料四大產(chǎn)品,。以在農(nóng)夫山泉營收占比最大的包裝飲用水為例,，2017-2019年,，其包裝飲用水的毛利率分別為60.5%、56.5%與60.2%,。這意味著,，農(nóng)夫山泉礦泉水，每1元的銷售收入可以給農(nóng)夫山泉帶來約6毛的毛利,。

北京商報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn),，2019年，香飄飄毛利率為41.2%,，承德露露毛利率為52.62%,，養(yǎng)元飲品毛利率為52.83%。事實(shí)上,，瓶裝水毛利率高已經(jīng)是業(yè)內(nèi)公認(rèn)的事實(shí),。這主要體現(xiàn)為原材料構(gòu)成單一、生產(chǎn)工藝簡單,、保質(zhì)期長,。

從成本構(gòu)成來看，農(nóng)夫山泉水,、糖,、果汁等原料占比僅為11.8%,，瓶身PET、包裝材料合計(jì)占比53.1%,，制造費(fèi)用及人工占比25%,。而瓶裝水由于原料僅為水，且基本沒有化學(xué)工藝加工,，保質(zhì)期為1-2年,，這意味著，瓶裝水廠商及渠道基本不用擔(dān)心渠道庫在積壓,。

無論農(nóng)夫山泉毛利率是否較高,，其已經(jīng)向上市再邁進(jìn)了一步。7月31日,，證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布公告顯示,，核準(zhǔn)農(nóng)夫山泉發(fā)行不超過13.8億股境外上市外資股，每股面值人民幣0.1元,，全部為普通股,。完成本次發(fā)行后，農(nóng)夫山泉可赴港交所主板上市,。同時,，證監(jiān)會核準(zhǔn)農(nóng)夫山泉股東養(yǎng)生堂有限公司等70名股東所持合計(jì)45.88億股境內(nèi)未上市股份轉(zhuǎn)為境外上市股份，相關(guān)股份完成轉(zhuǎn)換后,，可在港交所上市,。

負(fù)債何來

毛利率較高，且收入持續(xù)增長,。不差錢的農(nóng)夫山泉為何著急上市呢,？

實(shí)際上，農(nóng)夫山泉自身有著較高的負(fù)債率,。招股說明書顯示,，2017-2019年，農(nóng)夫山泉總總負(fù)債分別為54.58億元,、65.34億元和79.14億元,，資產(chǎn)負(fù)債率分別為32.83%、31.19%和44.47%,。

此外,，農(nóng)夫山泉結(jié)構(gòu)性存款減少34億元，現(xiàn)金及銀行結(jié)余減少6.81億元,?！爸饕怯捎谵r(nóng)夫山泉在2019年提取了資金向股東支付了95.98億元的股息。”農(nóng)夫山泉如此解釋,。

其實(shí),，前幾年農(nóng)夫山泉的派息金額并不大。招說明書顯示,，近三年農(nóng)夫山泉累計(jì)凈利潤119.52億元,。2017年和2018年，農(nóng)夫山泉分紅金額均為3.67億元,，但在申請上市之前的2019年,，農(nóng)夫山泉曾突擊分紅95.98億元。這也導(dǎo)致其結(jié)構(gòu)性存款減少和現(xiàn)金及銀行結(jié)余減少,。

對于上市前突發(fā)分紅,，經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝告訴北京商報(bào)記者：“農(nóng)夫山泉近三年派息總額接近三年利潤，是農(nóng)夫山泉背負(fù)高負(fù)債的主要原因,?！?/span>

香頌資本董事沈萌認(rèn)為，上市前分紅與上市融資并不矛盾也不違規(guī),，這樣既向股東分配更多收益,，又可以低成本融資。且對于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)而言,，A股和港股上市標(biāo)準(zhǔn)也不允許無盈利能力的企業(yè)掛牌,。

除此之外，由于押金,、員工工資及應(yīng)付福利以及2019年末尚未結(jié)算的物流費(fèi)用的增加,，導(dǎo)致農(nóng)夫山泉其他應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)計(jì)費(fèi)用增加2.51億元。并且農(nóng)夫山泉應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)增長和應(yīng)付款項(xiàng)和票據(jù)天數(shù)的增加也推動了負(fù)債增加,。

數(shù)據(jù)顯示,，2017年，農(nóng)夫山泉應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)為3.3天,，2019年已經(jīng)增長至4天，同時,，應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)由2017年的40.9天減少至2019年的27.8天,。農(nóng)夫山泉稱，“這種情況可能對我們的流動性產(chǎn)生不利影響”,。

競爭加劇

“對農(nóng)夫山泉而言,，負(fù)債率高并不影響其正常運(yùn)營，并且飲用水市場同質(zhì)化競爭激烈,，農(nóng)夫山泉擴(kuò)大規(guī)模提升競爭力,，上市是最合理的一個途徑?！鄙蛎日f,。

數(shù)據(jù)顯示,，按零售額計(jì)算，2019年包裝飲用水市場規(guī)模達(dá)2017億元,，雖然規(guī)模不斷擴(kuò)大,，但市場競爭日趨激烈。

在飲用水領(lǐng)域,，伊利跨界推出了礦泉水品牌“nikin伊刻活泉”產(chǎn)品,。景田集團(tuán)投資5億元在廣東梅州建設(shè)集生產(chǎn)、休閑,、旅游為一體的百歲山生態(tài)工廠擴(kuò)大產(chǎn)能,。好麗友也加入了飲用水的競爭，在中國市場推出熔巖水,。雀巢也將其另一高端品牌普娜引入中國,。加之依云、怡寶,、娃哈哈,、康師傅等諸多品牌，飲用水領(lǐng)域的爭奪已擠滿快消巨頭,。

面對眾多競爭對手,，近三年，農(nóng)夫山泉通過低價策略來保持市場份額和競爭力,。

2018-2019年,，農(nóng)夫山泉包裝飲用水產(chǎn)品收入從117.8億元增加至143.46億元，同比增長21.8%,，但銷量從1083萬噸增加23.6%至1338萬噸,。2017-2018年也呈現(xiàn)了同樣的趨勢，其收入增長16.4%,，但銷售增長達(dá)20%,。“銷量增長高于收入增長,，說明單價有所下滑,。”宋清輝表示,。

數(shù)據(jù)顯示,，2019年4月水飲行業(yè)網(wǎng)絡(luò)零售TOP10中，農(nóng)夫山泉品牌水飲占據(jù)榜首之位,，市場份額占比為34.3%,，超水飲行業(yè)市場份額的1/3。

雖然農(nóng)夫山泉已經(jīng)在水飲行業(yè)占據(jù)第一，但消費(fèi)品行業(yè)咨詢專家沈博元認(rèn)為：“除了飲用水,、功能飲料,，茶飲料和果汁市場都是各大企業(yè)布局的市場，競爭也愈加激烈,。農(nóng)夫山泉在市場上擁有一定的優(yōu)勢,，通過上市能夠?qū)⑵滢D(zhuǎn)換成資本市場的好處，成為行業(yè)標(biāo)桿企業(yè),，推升資本市場的市值,。”

“農(nóng)夫山泉的高毛利率是行業(yè)普遍現(xiàn)象,，而高分紅則會受到證監(jiān)會監(jiān)管,，而通過上市募集資金，從長遠(yuǎn)來看,，可以解決其高負(fù)債問題,。”宋清輝稱,。

北京商報(bào)記者 李振興 白楊