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【導(dǎo)讀：國慶中秋長假期間,，中國基金報邀請多位知名公募基金經(jīng)理、券商投資主辦和私募投資經(jīng)理撰文,，總結(jié)前三季度A股投資,，展望四季度股市走向和投資策略，供大家節(jié)后投資參考】
與偉大企業(yè)同行,，做時間的朋友
廣發(fā)新經(jīng)濟基金經(jīng)理：邱璟旻
因為一場突如其來的疫情,，2020年的資本市場，注定是一個不平凡的年份,，僅前三季度就充滿了跌宕起伏,。作為一名投資者，我們很難準(zhǔn)確預(yù)測短期的市場走勢和方向,。但是,，如果我們將眼光放長遠(yuǎn)，采取“長期主義”的態(tài)度來看問題,，相對更容易把握事物的本質(zhì)和主要矛盾,。
從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的長期趨勢分析，我認(rèn)為,，未來市場仍將在兩大領(lǐng)域呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性機會：第一是消費升級,，第二是科技進步。這兩大板塊將會孕育出大量優(yōu)秀的成長型企業(yè),。
以產(chǎn)業(yè)視角追尋長期發(fā)展的企業(yè)
2020年一開年,，A股延續(xù)2019年結(jié)構(gòu)性行情趨勢，科技類的消費電子和半導(dǎo)體表現(xiàn)較好,。然而,，春節(jié)前夕國內(nèi)突發(fā)新冠疫情，市場整體出現(xiàn)回撤,。春節(jié)假期后至3月初,，以云計算,、居家消費為代表的細(xì)分板塊走出了結(jié)構(gòu)性行情。伴隨海外疫情進一步蔓延,，步入3月后的前三周,，全球各大股指紛紛創(chuàng)紀(jì)錄回調(diào)，A股也在短期內(nèi)出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整,。其中,，受益于疫情的醫(yī)藥板塊表現(xiàn)逆勢走強。
二季度,，國內(nèi)疫情率先得到控制,，經(jīng)濟活動逐步開始恢復(fù)。隨后,，海外疫情進入階段性拐點,，各國刺激性政策陸續(xù)出臺，市場風(fēng)險偏好回升,，A股市場整體上揚,，消費品、新能源電動車等板塊表現(xiàn)搶眼,。
回顧上半年,，基于疫情前景不明朗的考慮，投資者對資產(chǎn)的安全性和業(yè)績的確定性有更高的要求,，市場的一致預(yù)期催生了醫(yī)藥,、消費、科技行業(yè)的結(jié)構(gòu)性行情,。主流指數(shù)的表現(xiàn)也明顯分化,，創(chuàng)業(yè)板指半年上漲35%，漲幅遠(yuǎn)超滬深300和上證指數(shù),。
進入三季度,，A股在7月份一度迎來“全面牛市”的味道，金融,、地產(chǎn)等為代表的低估值板塊補漲,，疫苗板塊快速拉升,。不過,，隨后發(fā)生的“華為事件”使得科技板塊受到重挫，加之首批科創(chuàng)板公司面臨的解禁壓力,，市場氛圍較為清淡,，成交量快速下行，高估值的醫(yī)藥,、消費品迎來調(diào)整壓力,，只有部分高景氣度的制造業(yè),，比如光伏、工程機械,、自動化,、汽車等板塊表現(xiàn)較好。
作為基金經(jīng)理,，我對組合的構(gòu)建始終堅持“行業(yè)分散,，個股集中”的原則，力圖在不同的行業(yè)中選出優(yōu)秀的具有阿爾法的公司依靠基本面的持續(xù)成長為持有人實現(xiàn)良好的回報,。
今年前三季度,，面對如此紛繁復(fù)雜的市場，我采取的主要方法就是“以不變應(yīng)萬變”,，所謂不變,，就是堅持“優(yōu)選賽道，精選個股”的選股原則,，堅持以第一性原理做決策,，淡化股價短期波動，以產(chǎn)業(yè)視角追尋長期發(fā)展的企業(yè),。
從長期視角出發(fā)把握產(chǎn)業(yè)大方向
對于投資者來說,，每年四季度，在A股歷史上一直都是捉摸不定的特殊時期,。在這個階段,，影響市場的因素比較復(fù)雜，而且存在較多的變數(shù),。從基本面看,，大多數(shù)上市公司在10月底披露完三季報之后，將進入較長時期的業(yè)績真空期,；從市場參與者來分析,，部分參與資金需要在年底前進行結(jié)算，可能會擇機兌現(xiàn)浮盈,；還有一些參與群體基于年度排名的因素,，也可能會有一些博弈交易。在外部環(huán)境方面,，中美關(guān)系不時可能會出現(xiàn)事件性的沖擊,。
在上述不確定因素中，有兩個因素值得關(guān)注,，它們有可能會成為四季度的風(fēng)險點,。第一是疫情的二次暴發(fā)，從現(xiàn)有的數(shù)據(jù)來看,，伴隨著北半球的冬季即將到來,，海外的新發(fā)病率出現(xiàn)較快速的攀升,。不過，我們也看到了一些積極的因素：一是隨著人們對病毒認(rèn)知的提升和醫(yī)療資源的充足,，死亡率大幅下降,；二是疫苗研發(fā)進度較快、效果較好,，投資者在心理層面已不再畏懼,；三是國內(nèi)防控措施得當(dāng)，大多數(shù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營不受影響,，可以全力開工足以保障全球供應(yīng),。
第二是美國大選帶來的不確定性。大國之間的關(guān)系復(fù)雜多變,，投資者很難對局勢的演變做出精準(zhǔn)的預(yù)判,。但是，有一點已經(jīng)達(dá)成共識,，就是外部貿(mào)易摩擦將進入常態(tài)化,，國內(nèi)必須依靠自身實力來化解各種科技“卡脖子”難題。當(dāng)前的關(guān)鍵因素是時間,，在當(dāng)前較大力度的產(chǎn)業(yè)政策支持下,，我們相信突破科技封鎖的時刻指日可待，但是也必將經(jīng)歷較為波折的歷程,。
綜合來看,，我們認(rèn)為，預(yù)測短期的市場走勢和方向難度極大,。如果我們將眼光放長遠(yuǎn)來看問題,，就會簡單許多。從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的長期趨勢分析,，未來市場仍將在兩大領(lǐng)域呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機會：第一是消費升級,，第二是科技進步。這兩大板塊將會孕育出大量優(yōu)秀的成長型企業(yè),。
這是因為,，我國擁有14億多的人口規(guī)模和超4億中等收入群體，這是統(tǒng)一的大市場,，大家的語言,、文化、價值觀趨同,，因此,，成熟的商業(yè)模式可以快速實現(xiàn)跨區(qū)域的復(fù)制發(fā)展,，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)興起的大背景下,，城鄉(xiāng)間差異被迅速拉近,，將帶給企業(yè)巨大的成長空間和穩(wěn)定的盈利能力。
其次,，科技進步帶來的是人們生活,、工作、學(xué)習(xí)多方面的便利性,，尤其是以信息化,、智能化為代表，能夠有效提升全社會效率,，降低成本,，從而給相關(guān)企業(yè)帶來業(yè)績的爆發(fā)性增長。
誠然,，四季度的不確定因素比較多,、市場波動預(yù)計會加大，基金經(jīng)理面臨的挑戰(zhàn)也會增加,。但作為專業(yè)的投資者,，我們經(jīng)過十幾年的職業(yè)訓(xùn)練，自身的投資框架和風(fēng)格已相對穩(wěn)定,，一般不會因為短期的市場波動而頻繁地進行調(diào)倉換股,。因為股價可能每天都在波動，但企業(yè)的經(jīng)營短期不會發(fā)生大的變化,。更重要的是,，當(dāng)我們站在長期的視角來思考，往往能更清晰地把握趨勢的方向,。
在我看來,，投資既是一份工作，也是生活的一部分,，只有采取“長期主義”的態(tài)度才能從容應(yīng)對,，才能看清事物本質(zhì)，從而抓住主要矛盾,。具體來說,，A股的“長期主義”要求投資者從產(chǎn)業(yè)發(fā)展、企業(yè)經(jīng)營角度去思考,，把握客觀事物的發(fā)展規(guī)律,，保持進化從而實現(xiàn)自我超越，而最終的貫徹與執(zhí)行又落實到人,，具體而言就是企業(yè)家的格局,。因此，投資的真諦是選擇與偉大企業(yè)同行,，做時間的朋友,。
基金經(jīng)理簡介：邱璟旻,，廣發(fā)基金成長投資部基金經(jīng)理，11年證券從業(yè)經(jīng)歷,，5年投資管理經(jīng)驗,，管理廣發(fā)新經(jīng)濟、廣發(fā)聚豐,、廣發(fā)優(yōu)勢增長,。銀河證券統(tǒng)計顯示，截至9月18日的最近一年,，廣發(fā)新經(jīng)濟以87.64%的收益率在473只偏股型基金(股票上下限60%-95%)中排名第6,；過去三年、過去五年的累計收益率分別為111.43%,、163.87%,，獲得銀河證券三年期、五年期五星評級評價,。
透過K線看企業(yè)核心價值
建信基金權(quán)益投資部執(zhí)行總經(jīng)理：陶燦
回顧2020年過去的三個季度,，無論是新冠疫情引發(fā)的全球社會現(xiàn)象，還是資本市場走勢,，依然給我們一種不真實感,，一切都在年初的預(yù)期之外。所幸在紛繁蕪雜的現(xiàn)象表面之下,，我們依然秉持著投資的第一性原則,，致力于尋找各行業(yè)最有競爭力的公司，從組合成績來看,，對有競爭力企業(yè)的關(guān)注和配置,，依然是我們股票投資收益的核心來源。
疫情對于實體經(jīng)濟而言,，其實質(zhì)作用不亞于一場供給側(cè)改革,，汰弱留強，在復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段,，競爭力強的公司,，經(jīng)營恢復(fù)好于行業(yè)，從而獲得行業(yè)更多的份額,。
實際上,，從2016年供給側(cè)改革經(jīng)濟政策實施以來，各行業(yè)營造的優(yōu)勝劣汰的市場競爭環(huán)境,，讓行業(yè)頭部公司從業(yè)務(wù)開拓,、公司盈利、市值規(guī)模各環(huán)節(jié)脫穎而出。我們統(tǒng)計了各行業(yè)頭部公司的凈資產(chǎn)收益率(ROE)水平,，從2016年以來,，各行業(yè)前四分之一公司ROE穩(wěn)定居于較高水平，而其他四分之三公司則出現(xiàn)較大下滑,。
中長期看，好的盈利驅(qū)動了股價k線的上漲,。而對于短期k線漲跌,，我們更應(yīng)該關(guān)注k線背后的公司到底怎樣，是不是具備較強的競爭力獲得市場份額和產(chǎn)業(yè)鏈價值,。
毫無疑問,，供給側(cè)改革避免了劣幣驅(qū)逐良幣現(xiàn)象。讓更注重環(huán)保投入,、人力資源,、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)、專利產(chǎn)權(quán)的企業(yè)獲得更為持續(xù)的市場環(huán)境,，通過正當(dāng)競爭收獲市場份額和產(chǎn)業(yè)鏈價值,。在企業(yè)經(jīng)營趨勢向上的同時，通過資本市場的傳導(dǎo),，獲得更高的公司市值規(guī)模,。所以更好的投資機會應(yīng)該聚焦在更有競爭力的企業(yè)身上，在淡化k線波動的同時,，我們更應(yīng)該把精力聚焦到分析企業(yè)競爭力層面,，或者更為確切的說，資本市場上大家討論的阿爾法,，其實質(zhì)就是公司的競爭力,。
眾所周知，我國經(jīng)濟近五年一直處于“三期疊加”狀態(tài),，經(jīng)濟的內(nèi)生動能更多迸發(fā)于結(jié)構(gòu)性層面,。在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級階段,，資本市場上的機會也更多體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性機會,。如果用一句話來概括就是：用科技創(chuàng)新的手段，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級的目標(biāo),，讓居民可支配收入增加,，最終實現(xiàn)消費升級目的。更明確的關(guān)鍵詞就是科技創(chuàng)新,、產(chǎn)業(yè)升級,、消費升級。
在實際的投研過程中，我們的確也發(fā)現(xiàn)了一大批制造業(yè)企業(yè),，正通過科技創(chuàng)新的手段,，提升產(chǎn)品性能和品質(zhì)，實現(xiàn)了國產(chǎn)替代,，乃至打入國際市場,。科技創(chuàng)新不僅僅是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中的短板行業(yè),，更多的是各行各業(yè)以研發(fā)創(chuàng)新為驅(qū)動力,，提升產(chǎn)業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的競爭力。
科創(chuàng)板從2019年開板以來,，累積融資超過2500億,。科創(chuàng)板的六大行業(yè)：新一代信息技術(shù),、生物醫(yī)藥,、高端裝備制造、節(jié)能環(huán)保,、新材料,、新能源，融資的主要用途主要放在資本開支上,，這些行業(yè)的資本開支大部分對上游的工業(yè)控制,、自動化、智能化設(shè)備要求較高,，直接拉動了先進制造業(yè)景氣上行,。在今年疫情沖擊下，制造業(yè)投資有個位數(shù)增速的下滑,，但先進制造業(yè)投資增速已經(jīng)接近持平,。
產(chǎn)業(yè)升級在實實在在的發(fā)生，消費復(fù)蘇依然在路上,。展望四季度,，我們把投資的主線放在產(chǎn)業(yè)升級(先進制造業(yè)升級)、消費復(fù)蘇上,，如果按照新舊產(chǎn)業(yè)劃分,，則是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的份額集中主線、新興產(chǎn)業(yè)的成長兌現(xiàn)上,。特別是經(jīng)歷前三季度流動性驅(qū)動的估值提升行情后,，接下來盈利能否跟上是關(guān)鍵，也正好契合了在復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段,，盈利驅(qū)動邏輯成為市場選股主要抓手,。
當(dāng)然，不可避免的是，由于估值的整體提升,，不少個股在盈利尚未恢復(fù),，或者尚未加速的情況下，估值已有一定程度透支,，此時市場波動也大概率放大,。四季度的股票投資，我們將是在一個波動加大的市場,，尋找成長及時兌現(xiàn),、競爭力在持續(xù)加強的公司，這將構(gòu)成我們組合的核心品種,，并力爭為持有人創(chuàng)造阿爾法收益,。
基金經(jīng)理簡介：陶燦先生,，建信基金權(quán)益投資部執(zhí)行總經(jīng)理,，碩士。2007年7月加入建信基金,，歷任研究員,、基金經(jīng)理助理、基金經(jīng)理,、資深基金經(jīng)理,、權(quán)益投資部總經(jīng)理助理兼研究部首席策略官，現(xiàn)管理建信改革紅利,、建信現(xiàn)代服務(wù)業(yè),、建信高股息、建信新能源等多只權(quán)益基金,。
瞄準(zhǔn)確定性投資機會堅守新興產(chǎn)業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司
上投摩根副總經(jīng)理,、投資總監(jiān)：杜猛
今年上半年，新冠疫情的全球蔓延對經(jīng)濟活動造成了較大沖擊,，資本市場也隨之大幅震蕩,。隨著疫情的逐步緩解，二季度經(jīng)濟活動開始恢復(fù),，市場也重回上升趨勢,，醫(yī)藥、消費,、科技等行業(yè)持續(xù)上漲,。回顧年內(nèi)操作,，我們基于長期成長的選股邏輯,，重點投資了新興產(chǎn)業(yè)中的優(yōu)質(zhì)公司，并在上半年獲得了較好的投資收益。
展望未來,，疫情對市場的影響將逐步減弱,。從目前的狀況看，國內(nèi)疫情雖然有所反復(fù),，但仍屬可防可控,，而海外疫情還在繼續(xù)，仍需跟蹤事件發(fā)展,。未來,，全球經(jīng)濟會受到多大的影響將與疫情持續(xù)時間密切相關(guān)，我們也將對此持續(xù)關(guān)注,。雖然全球經(jīng)濟在今年將受到較大的挑戰(zhàn),，但我們并不悲觀。
原因在于,，目前A股整體估值依然較低,，無論是與國內(nèi)大類資產(chǎn)比較還是與海外證券市場比較，A股的估值都具備相當(dāng)?shù)奈?。更為重要的變化是,，近期，國?nèi)理財產(chǎn)品的收益率持續(xù)下降,，權(quán)益市場成為爭取較高收益的主要途徑,，未來，A股在大類資產(chǎn)配置的比重有望不斷提升,。因此,，我們看好A股未來較長一段時間的表現(xiàn)，伴隨著市場不斷規(guī)范化,、國際化和法制化,，A股或?qū)⒆兊酶鼮榉€(wěn)健。
三季度以來,，成長股經(jīng)歷了較大回調(diào),，其主要原因在于前期漲幅較大。我們認(rèn)為,，未來市場還應(yīng)重點關(guān)注公司業(yè)績,，而非只看估值。過去兩年機構(gòu)的收益率非常高,，年化回報能達(dá)到50-70%,，如此高收益在未來不太可能持續(xù)，投資者應(yīng)降低預(yù)期收益率,。明年投資的α收益要看估值和業(yè)績的匹配性,，典型代表如近期的光伏行業(yè),，景氣度向上、估值低,、且業(yè)績好,；又如電動車行業(yè)，在較長時間維度下,，其估值可以接受,；還包括軟件行業(yè)的龍頭公司，這些企業(yè)行業(yè)地位很高,，但是估值區(qū)間波動也較大,。而且估值的評估還要看大環(huán)境，即便業(yè)績正貢獻(xiàn),，但如果估值收斂也可能無法獲得超額收益,。
對于明年市場的判斷，形勢可能會和2012年類似,，指數(shù)整體走弱,，只有一小部分個股上漲。而在分化的背景下,，投資強調(diào)自下而上和個股精選,，通過行業(yè)配置的思路進行選股,。具體到選股標(biāo)準(zhǔn),，重點關(guān)注三個方面：一是行業(yè)景氣度上行的公司；二是估值和業(yè)績匹配的公司,；三是挑選行業(yè)中地位較強勢,、基本面較好的公司。
從目前來看,，未來我們較為看好以下幾個方向的投資機會：
第一是光伏,，這一行業(yè)目前可能已經(jīng)進入到爆發(fā)式增長的前沿。中國基本上已占據(jù)了全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭地位,，市場占有率達(dá)到80%-90%,，通過投資中國的光伏企業(yè)，能夠充分享受到全球光伏發(fā)展的紅利,。
第二是電動車,，特斯拉目前的市值已經(jīng)達(dá)到3600億美元，是豐田汽車的兩倍左右,，這代表電動車大概率是未來出行的大趨勢,。我們認(rèn)為，隨著電動車的發(fā)展,，行業(yè)可能會進行一個重新定義,，包括整個產(chǎn)業(yè)鏈的重塑,，在此過程中會迭代產(chǎn)生出很多新應(yīng)用，也會創(chuàng)造出很多價值,。中國的電動車企業(yè)在全球的競爭格局中,，處在一個比較有利的位置，很多企業(yè)在全球的排名或市占率均位居前列,。未來,，隨著行業(yè)的發(fā)展，中國的電動車企業(yè)將有較大的成長空間,。
第三是5G,，很有可能會改變我們的通訊方式，但主要帶來的是數(shù)據(jù)量的提升,。而5G發(fā)展帶來的影響,，不僅是換手機，包括在未來互聯(lián)網(wǎng)方面,，也可能會帶來很多應(yīng)用,，我們也將密切跟蹤5G產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方向和變遷。
基金經(jīng)理簡介：杜猛,，上投摩根副總經(jīng)理,、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理,。2007年10 月起加入上投摩根基金管理有限公司,，先后擔(dān)任行業(yè)專家、基金經(jīng)理助理,、基金經(jīng)理,、總經(jīng)理助理,，國內(nèi)權(quán)益投資一部總監(jiān)兼資深基金經(jīng)理,，現(xiàn)擔(dān)任副總經(jīng)理兼投資總監(jiān),。自2011年7月起擔(dān)任基金經(jīng)理，現(xiàn)任上投摩根新興動力混合型證券投資基金及上投摩根中國優(yōu)勢證券投資基金基金經(jīng)理,。
輕指數(shù),，重結(jié)構(gòu)——市場回顧與四季度投資展望
摩根士丹利華鑫基金助理總經(jīng)理：何曉春
2020年在海內(nèi)外疫情的沖擊下，全球資本市場波動加劇,，A股市場一季度也歷經(jīng)大起大落,。得益于疫情暴發(fā)初期，國內(nèi)開展快速有效的防控,，國內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)速度快于全球,，經(jīng)濟率先復(fù)蘇，A股市場在基本面的支撐下,，疊加增量資金的配置需求,，3月以來不斷上漲,，讓不少A股投資者獲得了可觀的回報。
疫情沖擊下,，國內(nèi)政策出現(xiàn)調(diào)整,，疫情對不同行業(yè)的影響也出現(xiàn)了分化，所管理基金在組合構(gòu)建方面及時進行了調(diào)換,。具體來說,，疫情影響下醫(yī)藥行業(yè)景氣度提升，一季度增加了對醫(yī)藥行業(yè)的配置,。必選消費受疫情影響較小,，業(yè)績確定性較強，同步增加了對必選消費的配置,。同時對金融板塊進行了較大的減配,。
二季度經(jīng)濟開始持續(xù)復(fù)蘇，通過跟蹤中觀數(shù)據(jù)結(jié)合產(chǎn)業(yè)政策方向,，重點篩選出具備高景氣度的科技板塊,，增加了對科技板塊的配置。7月中旬以來,，相對高估值板塊出現(xiàn)震蕩調(diào)整,，而低估值板塊有所上漲。增量資金流入邊際減弱,，外部風(fēng)險持續(xù)擾動,，組合配置上較前期更加均衡。
而從公司權(quán)益投資團隊整體來說,，年初以來旗下權(quán)益產(chǎn)品取得了較好的收益,，主要原因是我們重視對各行業(yè)基本面的深入研究,，選擇景氣度較高,、業(yè)績確定性較強的行業(yè)進行配置。
展望四季度預(yù)計市場整體將維持震蕩格局,，組合管理重點在于做好行業(yè)及風(fēng)格配置,。
積極因素來看，國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇,，企業(yè)盈利逐季改善,，基本面有較好的支撐。股市政策層面,，資本市場處于政策改革的積極周期,，持續(xù)提振A股市場活躍度，有利于提升市場參與者的風(fēng)險偏好,?！笆奈濉币?guī)劃制定在即,，產(chǎn)業(yè)政策的出臺對A股相關(guān)行業(yè)也有較大的促進，存在較多主題性投資機會,?；久娴某掷m(xù)修復(fù)疊加政策面的利好釋放，對A股有較強的支撐,。
消極因素主要體現(xiàn)在外部環(huán)境不容樂觀,，美國大選存在不確定性，歐洲二次疫情對經(jīng)濟復(fù)蘇的沖擊等,，均不斷打壓投資者的做多熱情,。其次，今年以來,，A股,、美股中部分板塊取得了不錯的漲幅，核心驅(qū)動因素邊際弱化,，部分行業(yè)估值處于相對高位,，短期進一步上行受到制約。
整體來看,，短期市場大幅上行難度較高,，市場更多的是結(jié)構(gòu)性的機會。四季度后期,，預(yù)計伴隨美國大選落地及疫苗的研發(fā)進展,，市場預(yù)期可能更加樂觀。節(jié)奏上四季度A股市場可能是前期震蕩,，后期偏樂觀,。
四季度可重點關(guān)注以下幾個方面。
一是業(yè)績確定性較高,、行業(yè)長期維持高景氣度的消費醫(yī)藥科技行業(yè),，關(guān)注行業(yè)調(diào)整布局的機會。中長期來看,，這類行業(yè)基本面向好的確定性更高,，市場調(diào)整過程中，估值如果回到比較合理水平,，值得把握其配置機會,。科技板塊從7月以來持續(xù)調(diào)整,，長短利率上行對估值的壓制邊際轉(zhuǎn)弱,，外部不確定因素等利空逐步被消化，景氣度較高的消費電子,、新能源板塊的配置機會也值得關(guān)注,。
二是經(jīng)濟復(fù)蘇受益方向,，可重點關(guān)注順周期的制造業(yè)和可選消費，伴隨海內(nèi)外經(jīng)濟的共振復(fù)蘇,，中游制造及可選消費需求改善,，盈利能夠不斷修復(fù)，重點關(guān)注家電,、汽車,、工程機械、建材及化工行業(yè),。
三是積極布局“十四五”規(guī)劃政策導(dǎo)向下相關(guān)產(chǎn)業(yè)的主題性投資機會,。整體來看，四季度市場影響因素較為復(fù)雜,，輕指數(shù)的同時,，配置上將重點關(guān)注結(jié)構(gòu)性的機會。
(作者何曉春系摩根士丹利華鑫基金助理總經(jīng)理,、權(quán)益投資部總監(jiān)兼基金經(jīng)理)
周期永不停息變化才是不變的
泰達(dá)宏利投資副總監(jiān)：劉欣
2020年對市場影響最大的因素莫過于新冠疫情,，對全球各國均產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，其對經(jīng)濟影響之大,，持續(xù)時間之長,，蔓延性之廣，乃至對地緣關(guān)系的影響均超出預(yù)期,。
全球股票市場伴隨新冠疫情暴發(fā)在一季度均表現(xiàn)不佳,。而為應(yīng)對疫情對經(jīng)濟沖擊，全球各國的寬松貨幣政策帶來的對股票市場的向上沖擊也在二季度超出預(yù)期,。隨著國內(nèi)疫情率先得到控制,，影響逐漸降低，各地陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn),，各項經(jīng)濟指標(biāo)均有所恢復(fù),，疊加相對溫和的貨幣環(huán)境，盡管中間伴隨一定震蕩,，但A股整體依然延續(xù)2019年的持續(xù)上行格局,。
從結(jié)構(gòu)上看，外資青睞的大消費,、受益國外疫情的醫(yī)療設(shè)備、支持國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的科技股漲幅較大,，而低估值股票持續(xù)滯漲,。從全球來看，資本市場給予確定性增長的消費,、高景氣度的科技很高的溢價,，已經(jīng)達(dá)到歷史較高水平,，越來越多的投資者認(rèn)為持續(xù)高景氣和全球?qū)捔鲃有钥梢詳[脫估值的束縛，此現(xiàn)象仍值得警示,。
從三季度看,，如我們之前季報所考慮，市場呈現(xiàn)一定風(fēng)格切換態(tài)勢,，高估值科技醫(yī)藥乃至消費出現(xiàn)一定回撤,，低估值金融周期具備超額收益。海外市場方面,，美股在三季度出現(xiàn)明顯波動,，前期領(lǐng)漲的代表成長的納斯達(dá)克指數(shù)回撤明顯，而傳統(tǒng)行業(yè)的道瓊斯指數(shù)相對抗跌,，此格局與A股同步,。
關(guān)于市場，我們的思考有以下幾點思考：
首先,，股票的期間回報可拆解成期間估值變化與期間公司基本面變化,。
就短期來看，前者的是決定性的,，后者幾乎影響很小,，前者受資金結(jié)構(gòu)，基本面遠(yuǎn)期預(yù)期變化等多方面影響,，難以琢磨,；而就長期看，后者是決定性并且可研究的,，對于多數(shù)企業(yè),，盈利、凈資產(chǎn)是持續(xù)向上的,，對于好企業(yè)更是如此,，而前者估值是一個整體均值恢復(fù)的過程，在時間平均上講是隨著時間增加而影響趨向于零的,。
因此我們投資最相對確定的結(jié)果應(yīng)該是來自長期持有基本面好的股票,、基金，獲得其基本面的收益,，而投資最不確定的是短期博弈行為,。但在實際生活中，我們觀察到很多的投資者,，無論個人投資者還是部分機構(gòu)投資者,，仍然在受情緒驅(qū)動，注重短期估值投機博弈，不能自已,。
當(dāng)然,，反過來講，這也為堅持研究的投資者提供了持續(xù)的超額收益來源,。我們的收益來自合理的承擔(dān)波動去獲取資產(chǎn)自身的回報,，而不是妄圖消滅波動，尋找判斷短期估值變化的“圣杯”做無風(fēng)險套利,，這個理想很美好,，但是很難做到，也沒見到有人做到,。
其次,，正如霍華德馬克斯的名著《周期》所言，周期永不停息,，變化才是不變的,，而周期每次都是過度的，市場從不會停在均衡位置上,，而是在極端之間大幅擺動,。而市場中資金結(jié)構(gòu)的差異，決定了周期擺動的幅度和時間長度,。
在今年科技消費持續(xù)提升估值和低估值股票持續(xù)滯漲中,，不免有各種投資者不斷提出懷疑，也有人持續(xù)看多,，而我們認(rèn)為既要認(rèn)同周期總會有反轉(zhuǎn)的時候,，樹不可能長到天上，不能盲目被市場情緒驅(qū)動,；同時也要承認(rèn)趨勢的力量,，不能在交易中過于左側(cè)，享受適度估值泡沫,，控制向上風(fēng)險,。
展望未來，盡管市場出現(xiàn)一些波動,，在資產(chǎn)配置上,，我們維持當(dāng)前A股具備長期配置價值的觀點。估值上看,，滬深300市盈率約15倍,，處于歷史中樞，但是由于周期受投資者行為影響,，總會過度而非停止在平衡態(tài),，因此我們依然維持相對看進一步估值提升,，但可能結(jié)構(gòu)上出現(xiàn)重大改變,，原來滯漲的低估值股票可能更具短期潛力,。
當(dāng)前A股龍頭企業(yè)ROE仍保持在15%以上，基本面上仍是全球少有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),。而債券等其他資產(chǎn)當(dāng)前收益率較低,，相對排序在股票之后。就短期而言,，四季度一些大盤股IPO可能會對資金形成分流,，需密切關(guān)注。
風(fēng)格上,，我們?nèi)跃S持以往相對看好績優(yōu)藍(lán)籌股的觀點,，其核心支撐仍來自于外資長線資金的持續(xù)流入改變A股資金結(jié)構(gòu)，促進估值修正,，以及資管新規(guī)下大資管行業(yè)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)影響,。但短期美股的大幅波動可能造成流動性困擾，對外資持倉較重的績優(yōu)藍(lán)籌形成短期沖擊,。我們依然提示關(guān)注傳統(tǒng)低估值行業(yè)在年底的投資機會,。
根據(jù)研究，當(dāng)前無論中美,，高估值新興行業(yè)對低估值傳統(tǒng)行業(yè)的估值差都到了歷史極值位置,，隨時可能醞釀短期尖銳的估值反轉(zhuǎn)，極端情形可能類似2012或2014年底,，通常此類風(fēng)格切換發(fā)生在四季度,。在過去兩年，低估值策略持續(xù)跑輸高盈利和高成長行業(yè),。同過往幾個季度的我們基金季報觀點相同,，我們重申A股主要風(fēng)險來自美股過高的估值下殺帶來的潛在金融危機風(fēng)險，這一情況在今年一,、三季度明顯有所展現(xiàn),，未來預(yù)計此風(fēng)險會逐漸緩釋。
從下半年角度看,，看好的順序依次是低估值股票,、高盈利消費、科技成長,；就長期看,，看好順序為高盈利消費、科技成長,、低估值股票,，其中科技成長類受技術(shù)進步和風(fēng)險偏好影響，在個體選擇上有較大的選股難度，需要持續(xù)的研究跟蹤,。
最后,，我們也建議投資者多翻閱關(guān)于投資歷史的書籍充實自己。每天看盤做交易既不能增長知識,，也不利于心態(tài)穩(wěn)定,，學(xué)習(xí)到東西很少；而翻閱歷史,，會讓人在短時間內(nèi)學(xué)到更多經(jīng)驗,，透過統(tǒng)計結(jié)果看到事物的本質(zhì)，而非眼前的紛繁,。當(dāng)你閱讀長期的歷史,，才會明白投資到底收益來源是什么，才會在投資選擇中去偽存真,，才會在投資遇到波動時心懷信仰去持有,，最終到達(dá)勝利的彼岸。
我們看到太多的投資者,，看對了結(jié)果,，卻輸在了過程不能堅持，而不能堅持的本質(zhì)原因在于并未充分理解自己的投資,，或者高估了自己的風(fēng)險承擔(dān)能力,。(文中數(shù)據(jù)截至2020年9月25日)
作者簡介：劉欣，泰達(dá)宏利基金投資副總監(jiān),、基金經(jīng)理,。CFA，13年基金從業(yè)經(jīng)驗,；清華大學(xué)理學(xué)碩士,，長期從事股票與量化投資研究工作。
（文章來源：中國基金報）
原文標(biāo)題：長假不平靜,！節(jié)后A股怎么走,？五大基金經(jīng)理聯(lián)手解盤來了！ 來源：東方財富網(wǎng) 原文鏈接：https://baijiahao.baidu.com/s?id=1679583486086110142&wfr=spider&for=pc
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