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◎2021年上半年,，滬鴿口腔的合成樹(shù)脂牙平均成本約2毛/顆,，出廠價(jià)約9毛/顆,，毛利率高達(dá)75%,。而在終端的醫(yī)院或診所,，患者鑲上一顆合成樹(shù)脂牙的費(fèi)用最低也要200元,。
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◎華安證券研報(bào)指出,，隱形正畸始于消費(fèi)者的取模,，終于消費(fèi)者的矯治,，閉環(huán)的過(guò)程中具有多數(shù)位協(xié)同，而非單點(diǎn)盈利模式,。產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同作業(yè)的行業(yè)特質(zhì)決定了頭部玩家的先發(fā)優(yōu)勢(shì)不可替代,，難有被彎道超車(chē)的風(fēng)險(xiǎn)。這就意味著,，滬鴿口腔的隱形正畸業(yè)務(wù)在兩大巨頭的夾擊中,，生存或?qū)⒆兊闷D難。
◎《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到,，滬鴿口腔實(shí)際控制人宋欣的資產(chǎn)版圖龐大,，以醫(yī)療資產(chǎn)為主。招股書(shū)（申報(bào)稿）顯示,，除滬鴿口腔及其控股股東上?；葜峦猓涡揽刂频钠渌髽I(yè)共30家,，其中規(guī)模最大的為上海蘭信醫(yī)療科技集團(tuán)股份有限公司,。
牙齒毛病是許多人心中揮之不去的痛,。牙疼是一回事,，“錢(qián)包疼”更讓人難以招架。
先不說(shuō)“一口種植牙能抵得上一輛寶馬”,，就是簡(jiǎn)單的補(bǔ)牙,、根管治療,，動(dòng)輒幾百上千的費(fèi)用，也讓人不敢輕易踏進(jìn)口腔診室,。最近,，一家專(zhuān)門(mén)從事口腔材料生產(chǎn)的企業(yè)山東滬鴿口腔材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)滬鴿口腔）正在IPO，其主要產(chǎn)品之一是義齒,，也就是我們常說(shuō)的假牙,，主要材料是合成樹(shù)脂。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者研究招股書(shū)（申報(bào)稿）發(fā)現(xiàn),，對(duì)于缺牙的人來(lái)說(shuō),，義齒可以說(shuō)是種植牙的“平價(jià)替代品”。義齒雖然經(jīng)濟(jì)實(shí)惠,，但背后也藏著頗為豐厚的利潤(rùn)空間,。2021年上半年，滬鴿口腔的合成樹(shù)脂牙平均成本約2毛/顆,，出廠價(jià)約9毛/顆,，毛利率高達(dá)75%。而在終端的醫(yī)院或診所,，患者鑲上一顆合成樹(shù)脂牙的費(fèi)用最低也要200元,。
此外，滬鴿口腔近年來(lái)試圖從口腔材料延伸到隱形正畸業(yè)務(wù),，但這個(gè)細(xì)分行業(yè)早被先入局者分去了約80%的“蛋糕”,。一位資深正畸醫(yī)生告訴記者：“從正畸醫(yī)生的角度來(lái)看，我們選擇品牌,，會(huì)首先考慮材料和系統(tǒng)的專(zhuān)業(yè)性,，后進(jìn)入市場(chǎng)的小品牌在材料學(xué)和后臺(tái)系統(tǒng)兩方面都與頭部品牌存在差距，市場(chǎng)推廣也做得不夠好,，很難在消費(fèi)者和正畸醫(yī)生層面建立權(quán)威形象,。”未來(lái)在巨頭夾擊下,，滬鴿口腔又將如何找到一席之地,？
種牙“平替” 假牙的毛利率也有75%
滬鴿口腔的主要產(chǎn)品包括彈性體印模材料、合成樹(shù)脂牙,、臨時(shí)冠橋樹(shù)脂塊,、隱形正畸產(chǎn)品，主要應(yīng)用于口腔的修復(fù),、種植,、正畸等治療過(guò)程，客戶(hù)包括各大醫(yī)院、義齒加工企業(yè)等,。本次IPO,，滬鴿口腔擬募資約4億元，用于數(shù)字化口腔醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目和口腔數(shù)字化技術(shù)研發(fā)中心項(xiàng)目,。
2018年~2020年,，滬鴿口腔分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.28億元,、2.61億元和2.33億元,，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3030.31萬(wàn)元、3771.48萬(wàn)元和4705.13萬(wàn)元,，業(yè)績(jī)穩(wěn)步上漲,。
在滬鴿口腔的主要產(chǎn)品中，技工類(lèi)產(chǎn)品2021年上半年的收入占比達(dá)到46.13%,，是收入最多的類(lèi)別,，而技工類(lèi)產(chǎn)品又以合成樹(shù)脂牙為主。招股書(shū)（申報(bào)稿）披露,，合成樹(shù)脂牙是由固化的復(fù)合樹(shù)脂制成的義齒,。通俗來(lái)講，義齒即為假牙,，是醫(yī)學(xué)上對(duì)上,、下頜牙部分或全部牙齒缺失后制作的修復(fù)體的總稱(chēng)。
當(dāng)出現(xiàn)牙齒缺失,，如果種不起牙,，義齒便成為不二的選擇。招股書(shū)（申報(bào)稿）指出,，目前常用的缺牙修復(fù)方式主要有4種,，分別是活動(dòng)義齒、固定義齒,、全口義齒和種植牙,。活動(dòng)義齒價(jià)格便宜,，兼具經(jīng)濟(jì)實(shí)用和美觀兩大優(yōu)點(diǎn),，成為首選，而樹(shù)脂牙由于具備較高的性?xún)r(jià)比成為主要的口腔義齒制作材料,。
合成樹(shù)脂牙的售價(jià),、成本、毛利率情況,。圖片來(lái)源：招股書(shū)（申報(bào)稿）截圖
那么,，義齒價(jià)格如何呢？從成本來(lái)看，2021年上半年,，滬鴿口腔的合成樹(shù)脂牙平均成本為0.23元/顆,，平均售價(jià)為0.92元/顆。再往前追溯三年,，成本均不超過(guò)0.3元/顆,，售價(jià)不超過(guò)1元/顆。2019年,、2020年及2021年上半年,，合成樹(shù)脂牙的毛利率均超過(guò)了75%，再次展現(xiàn)了牙科超高的利潤(rùn)空間,。
從凈利率來(lái)看,，以2021年上半年1.26億元的營(yíng)業(yè)收入、2823.12萬(wàn)元的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算,，滬鴿口腔的凈利率為22.39%,。中間費(fèi)用最高的為銷(xiāo)售費(fèi)用，占收入比重為20.11%,。
從終端來(lái)看,，招股書(shū)（申報(bào)稿）披露，一顆活動(dòng)義齒的費(fèi)用為200~500元,。不過(guò),，如此高的溢價(jià)，不排除產(chǎn)品在出廠后到進(jìn)入患者口中,，需經(jīng)過(guò)技工和醫(yī)生的再加工,、調(diào)試、安裝等流程而產(chǎn)生的額外費(fèi)用,，也可能包含多層經(jīng)銷(xiāo)增加的渠道費(fèi)用,。
各類(lèi)義齒的優(yōu)缺點(diǎn)及費(fèi)用。圖片來(lái)源：招股書(shū)（申報(bào)稿）截圖
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者在社交平臺(tái)上查詢(xún)發(fā)現(xiàn),，活動(dòng)義齒的市場(chǎng)價(jià)格與招股書(shū)（申報(bào)稿）披露的基本一致：有口腔博主稱(chēng)“常規(guī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的活動(dòng)假牙價(jià)格（從）幾百到上千元不等”,；有患者稱(chēng)在北京一公立醫(yī)院安裝活動(dòng)假牙價(jià)格為200元一顆。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者咨詢(xún)廣州一家私立口腔診所的工作人員,，其表示所在診所的活動(dòng)義齒“選擇了業(yè)內(nèi)很好的義齒加工廠制作,，為國(guó)產(chǎn)材料，價(jià)格有兩個(gè)檔次,，分別是800元和1000元”,，并表示“義齒只能作為過(guò)渡，不建議長(zhǎng)期使用,，因?yàn)榇魈醚啦酃侨菀孜?，以后種牙難度就高很多了”,。
走低價(jià)策略 難抵隱形正畸“雙雄”夾擊
在近年來(lái)牙齒美容趨勢(shì)的帶動(dòng)下，滬鴿口腔也加入了浩浩蕩蕩的隱形正畸大軍中,。正畸是通過(guò)口腔技術(shù)手段,，修整牙齒排列不齊、牙齒形態(tài)異常,、牙齒色澤異常的治療過(guò)程,，其中隱形正畸是最先進(jìn)的正畸手段。
隱形矯治療法于1998年在美國(guó)首次推出,，它的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)正畸療法的限制,，透明隱形矯治器更加美觀，定制設(shè)計(jì)及先進(jìn)材料令口腔舒適度更高,，減少后續(xù)就診頻率和時(shí)長(zhǎng),，可摘隱形矯治器可改善口腔衛(wèi)生等,。目前,，國(guó)內(nèi)的隱形正畸市場(chǎng)由進(jìn)口品牌“隱適美”和國(guó)產(chǎn)品牌“時(shí)代天使”兩大品牌瓜分。
據(jù)時(shí)代天使（06699,，HK）招股書(shū)（申報(bào)稿）,，其2020年在中國(guó)隱形正畸市場(chǎng)的份額為41.0%，隱適美母公司愛(ài)齊科技的份額則為41.4%,，行業(yè)“雙寡頭”分掉了八成的市場(chǎng)“蛋糕”,。
作為隱形正畸的后來(lái)者，滬鴿口腔2017年推出了隱形正畸產(chǎn)品,，較時(shí)代天使晚了十四年,，較隱適美晚了十九年。2018年~2020年及2021年上半年,，滬鴿口腔隱形正畸產(chǎn)品的銷(xiāo)售額分別為352.24萬(wàn)元,、942.62萬(wàn)元、1817.64萬(wàn)元和1185.78萬(wàn)元,，收入雖不斷提升,，但最近一期在公司總收入的占比中也僅有9.46%。
從整個(gè)行業(yè)來(lái)看,，滬鴿口腔在國(guó)內(nèi)隱形正畸市場(chǎng)的份額也很小,。招股書(shū)（申報(bào)稿）顯示，根據(jù)時(shí)代天使科技有限公司聆訊后資料集引用的公開(kāi)信息,，2020年中國(guó)隱形正畸案例數(shù)為33.55萬(wàn)例,，2020年滬鴿口腔隱形正畸診治案例共4835例，以此估算滬鴿口腔在該領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率約為1.44%,。
記者查詢(xún)到,，滬鴿口腔旗下的正畸產(chǎn)品以“達(dá)芬奇”品牌進(jìn)行銷(xiāo)售。一名有著十三年口腔正畸經(jīng)驗(yàn)、經(jīng)手隱形正畸案例數(shù)位于國(guó)內(nèi)前列的正畸醫(yī)生向記者表示：“目前市面上的隱形正畸品牌還是以‘隱適美’和‘時(shí)代天使’居多,，我沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)‘達(dá)芬奇’這個(gè)品牌,。”
他認(rèn)為,，其他隱形正畸新品牌想要追趕兩大龍頭,，還是有一定難度的：“從正畸醫(yī)生的角度來(lái)看，我們選擇品牌,，會(huì)首先考慮材料和系統(tǒng)的專(zhuān)業(yè)性,，后進(jìn)入市場(chǎng)的小品牌在材料學(xué)和后臺(tái)系統(tǒng)兩方面都與上述兩大品牌存在差距，市場(chǎng)推廣也做得不夠好,，很難在消費(fèi)者和正畸醫(yī)生層面建立權(quán)威形象,。”
“‘隱適美’和‘時(shí)代天使’,，這十幾二十年的發(fā)展,，都與很多醫(yī)療機(jī)構(gòu)和醫(yī)生建立合作，有著一套完善系統(tǒng)的培訓(xùn)方法,，這是花了很多年才建立和維護(hù)起來(lái)的資源,，其他小品牌要打破這個(gè)局面應(yīng)該很難?！彼硎?，“所以他們更多的做法是打價(jià)格戰(zhàn)”。
滬鴿口腔隱形正畸產(chǎn)品價(jià)格逐年下降,。圖片來(lái)源：招股書(shū)（申報(bào)稿）截圖
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到,，滬鴿口腔的隱形正畸產(chǎn)品近年來(lái)售價(jià)不斷下降，從2018年的5233.05元/例下降到2020年的4319.22元/例,，較時(shí)代天使的平均售價(jià)（2020年為7700元）低了約40%,。
滬鴿口腔表示，公司隱形正畸產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)趨于下降,，主要是公司通過(guò)持續(xù)的技術(shù)改進(jìn)和銷(xiāo)量上升帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致單位固定成本下降,，加之公司采取競(jìng)爭(zhēng)性的市場(chǎng)推廣策略，導(dǎo)致該產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格逐年下降,。
華安證券研報(bào)指出,，隱形正畸始于消費(fèi)者的取模，終于消費(fèi)者的矯治,，閉環(huán)的過(guò)程中具有多數(shù)位協(xié)同,，而非單點(diǎn)盈利模式。產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同作業(yè)的行業(yè)特質(zhì)決定了頭部玩家的先發(fā)優(yōu)勢(shì)不可替代,，難有被彎道超車(chē)的風(fēng)險(xiǎn),。這就意味著,，滬鴿口腔的隱形正畸業(yè)務(wù)在兩大巨頭的夾擊中，生存或?qū)⒆兊闷D難,。
老板醫(yī)療資產(chǎn)雄厚：控制6家口腔醫(yī)院
滬鴿口腔的實(shí)際控制人為宋欣,，招股書(shū)（申報(bào)稿）顯示，宋欣直接持有23.47%的股份,；其控制的上?；葜鲁钟?0.74%股份（宋欣持有上海惠致75.87%的股權(quán)）,，其控制的健智經(jīng)貿(mào)持有7.74%的股份（宋欣持有健智經(jīng)貿(mào)53.94%的股權(quán)）,，其控制的上海優(yōu)比持有0.55%的股份（宋欣持有上海優(yōu)比40.99%的股權(quán)）。
截至招股書(shū)（申報(bào)稿）簽署日,，宋欣能夠?qū)嶋H支配的滬鴿口腔的表決權(quán)比例為62.51%,。此外，宋欣還持有公司股東恒鑫投資12.32%的出資份額,；公司股東秦立娟系宋欣的母親,，為宋欣的一致行動(dòng)人，其直接持有發(fā)行人7.66%的股份,。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到,，宋欣的資產(chǎn)版圖龐大，以醫(yī)療資產(chǎn)為主,。招股書(shū)（申報(bào)稿）顯示，除滬鴿口腔及其控股股東上?；葜峦?，宋欣控制的其他企業(yè)共30家，其中規(guī)模最大的為上海蘭信醫(yī)療科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)蘭信醫(yī)療）,。工商資料顯示,，其注冊(cè)資本為2億元。
官網(wǎng)顯示,，蘭信醫(yī)療是一家專(zhuān)注于醫(yī)療健康領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)投資運(yùn)營(yíng)管理集團(tuán),，固定資產(chǎn)超過(guò)5億元，擁有超過(guò)500名員工,。蘭信醫(yī)療目前已在中國(guó)和美國(guó)兩地投資運(yùn)營(yíng)了10余家企業(yè)和醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu),，包括與華西牙科戰(zhàn)略合作，共同投資組建了四川口腔醫(yī)院,。目前已經(jīng)投資運(yùn)營(yíng)了4家口腔醫(yī)院,、1家心臟病醫(yī)院。
在宋欣控制的其他企業(yè)中,，還有6家口腔醫(yī)院（其中與蘭信醫(yī)療下屬醫(yī)院有所重合）,，包括煙臺(tái)蘭信口腔醫(yī)院,、煙臺(tái)萊山口腔醫(yī)院、青島新都口腔醫(yī)院,、日照口腔醫(yī)院,、日照兒童口腔醫(yī)院和青島春慈新都口腔醫(yī)院。
口腔醫(yī)院為口腔器械和材料行業(yè)的下游,，宋欣旗下的口腔醫(yī)院不可避免地與滬鴿口腔產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易,。2018年至2020年及2021年上半年，滬鴿口腔向包括上述關(guān)聯(lián)醫(yī)院在內(nèi)的關(guān)聯(lián)方銷(xiāo)售商品,，金額分別為81.51萬(wàn)元,、69.85萬(wàn)元、146萬(wàn)元和81.40萬(wàn)元,，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 0.36%,、0.27%、0.63%和0.65%,，關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售的產(chǎn)品主要包括隱形正畸產(chǎn)品,、護(hù)理產(chǎn)品和臨床類(lèi)產(chǎn)品等。
滬鴿口腔表示,，公司上述關(guān)聯(lián)交易價(jià)格的確定方法不存在對(duì)公司或關(guān)聯(lián)方利益輸送的情形,，實(shí)際控制人及控股股東承諾“將盡量減少和規(guī)范與滬鴿口腔發(fā)生關(guān)聯(lián)交易或資金往來(lái)”。未來(lái),，在減少關(guān)聯(lián)交易的同時(shí),，滬鴿口腔是否會(huì)向下游延伸，收購(gòu)實(shí)控人的口腔醫(yī)院資產(chǎn),？這還是個(gè)未知數(shù),。
記者嘗試就合成樹(shù)脂牙毛利率、隱形正畸產(chǎn)品發(fā)展,、關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題采訪滬鴿口腔,，公司證券部回復(fù)稱(chēng)：“相關(guān)信息請(qǐng)以公開(kāi)披露內(nèi)容為準(zhǔn)?！?br />
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